IPO暂停8次的原因剖析

中经搜索请输入关键词中国股市8次暂停IPO回顾2013年06月19日 07:10 来源：中国经济网［字号 大 中 小］［手机看新闻］重启IPO市场何必心惊 暂停IPO对扭转股市长期颓势基本无效编者按：中国的证券市场诞生短短23年，就已经经历了 8次IPO暂停，累计暂停时间达到 4年半之久暂停的原因大都是因为市场的低迷，但暂停IPO真的能救市吗？统计显示，前7次IPO 暂停期间，大盘上涨4次，下跌3次暂停IPO并不是想象中的最好的救市牌，从本报今天的专题分 析可以看出，暂停IPO对扭转股市长期颓势基本无效，市场的趋势最终还是由基本面来决定的第一次暂停总计交易日：98天A股期间涨幅:+65.75%1994年7月21日-1994年12月7日♦暂停背景：1994年，年轻的中国股市经历了一次大洗礼，指数出现最惨烈的暴跌1994年7月28日， 上证指数低开低走，收在339点，跌8.43%这是连续长时间下跌后的再次暴跌，杀伤力极大股民 仓惶而逃，股价惨不忍睹7月30日，监管层出台“三大救市政策”：年内暂停新股发行与上市； 严格控制上市公司配股规模；扩大入市资金范围♦市场表现：从1994年7月20日粤宏远A发行后，一直到当年12月8日中炬高新发行，新股暂停发行 近5个月。

在停发新股后，大盘没有应声上涨，而是一度快速跌落至325.89点，但很快在8月1日 后展开一轮大幅度上涨，到 9月13日高达1052.94 点但随后就是回调，12 月7日，又回到了650 点附近1994年12月新股发行重新启动后，大盘继续探底，并在次年的1月19日下探至571.36 点 期间最大跌幅达到 17.82%♦点评：经过绵绵不断的下跌后，监管层三大救市政策让投资者看到了曙光，上证综指从当日收盘的 333.92 点涨至9 月13日的1052.94 点，累计涨幅215.33%投资者再一次领教了“政策市”的威力 但是，虽有政策利好，大盘也并没有走出牛市行情，在1994 年10月以后，市场走势就渐趋平静；12 月，指数回到了650 点附近这说明，停发新股后，指数虽有反弹，但为时不长，不能根本改变股市 的原有运行趋势第二次 暂停总计交易日：96 天A 股期间涨幅：+18.36%1995 年 1 月 19 日-1995 年 6 月 9 日♦暂停背景：在 1995 年年初，市场上的资金大多集中在国债期货上，而股市因为缺乏资金则延续了 1994 年末尾的消沉，每天成交仅几十万元，股指也像长睡不醒一样一直在较小的区间内波动。

3 月，国债 期货市场爆发了震惊全国的“3・27事件” °IP0也在重启后仅1个月即告再度暂停♦市场表现：1995年1月 18日，仪征化纤招股后，到当年6月 12日，创业环保招股，期间新股暂停发行时间约5个月大盘在IPO暂停的背景下，一度走出一波大幅度上涨行情，从524.43点起涨，到 当年5月涨到最高的926.41点，在5月的月K线上留下了长达226点的上影线其后，市场重现弱 势重启新股发行后， 6月 12日大盘已经跌破700点，至7月初，大盘已经跌至610.33点（1995 年7月 4日），期间最大跌幅为13.92%♦点评：这一次新股停发，距离上一次重启仅一个月的时间但这次的暂停并没有带来 A 股的上涨， 1995 年年末的时候上证指数收在 555.29 点，年跌幅14.29%，连续第二年下跌这充分说明了停发新 股对提振二级市场的作用有限，促进市场供求动态平衡，必须坚定不移地继续深化新股发行体制市场 化改革，增强市场自身调节作用第三次 暂 停总计交易日：128天A 股期间涨幅：-12.60%1995 年 7 月 5 日-1996 年 1 月 3 日♦暂停背景：1995年7月4日东方电气公开发行后的一段时间内，A股市场只有洛阳玻璃、东北电气两家 新股发行。

1995年8月下旬，四川长虹转配股上市引发市场动荡，8月26日在沪市挂牌的辽源得亨、 西安黄河中期业绩亏损，这是上市公司首次出现业绩亏损到1996年1月4日，黔轮胎招股后，新 股发行才密集进行，因此，这段时间也可作为暂停新股发行来看待♦市场表现：此次IPO暂停距上一次重启也仅有1个月时间，暂停期间股指先后走出两波小幅上涨行情， 但之后一路下滑直至1996 年初黔轮胎的新股发行后，大盘很快到达阶段性底部 513 点此后股指 一路走高，展开一轮大牛市，至1996年年底时股指已经升至1259点附近1996年1月3日IPO重启后，大盘1月19日探底512.83点后，一路上行，展开一轮大牛 市，在当年年底飙升至1258.69点，并于2001年6月14日达到2245.44高点♦点评：这次停发新股距离上次又是仅有一个月的时间从连续两次仅相隔一个月就停发新股可以看 出，主要是市场的低迷让新股发行停止，但停发新股并没有挽救股市虽然每一次暂停周期不长，但 期间大盘也并没有走出牛市行情相反，在新股发行重启后，虽然市场扩容，但由于当时的中国经济 基本面发生变化，通胀得到成功治理，上市公司业绩有了较大改善，证券投资基金的面世也改变了投 资者结构。

在此背景下，A股迎来了一波大的行情第四次暂停总计交易日：69 天A股期间涨幅：-13.57%2001 年 7 月 31 日-2001 年 11 月 2 日♦暂停背景：2001 年6月22日，国务院五部委联合发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》 该办法第五条规定：股份有限公司首次发行和增发股票时，均应按融资额的 10%出售国有股，且减持 的价格执行市场定价但是，该方案一经公布，立即引发轩然大波，股市自此狂泻不止♦市场表现：截至2001 年10月20日左右，上证指数一口气从2245 点跌到1520 点，短短四个月跌去了 700 多点，跌幅超过三成其间证监会完全停止了新股发行和增发面对一泻千里的股市，10 月22 日，证监会紧急暂停《减持国有股筹集社会保障基金管理暂行办法》的有关规定，宣布暂停在新股首 发和增发中执行国有股减持政策11月2日IPO重启后，市场经历三年的震荡期，并于2003年11月13日达到 1307.40 点，直至股权分置改革实施♦点评：国有股减持是一项探索性工作，是一个复杂的系统工程，涉及很多方面，触及到很多深层次 问题，会对市场产生重大影响解决这些问题需要创造较好条件，相关政策的把握需要很高的艺术。

当时的减持方案让二级市场上投资者怨声载道，认为国有股按市价减持简直就是圈钱，证券市场本应 是投资者投资的场所，但却变成了国企大股东的提款机大家纷纷“以脚投票”，对新发、增发的股 票弃而远之因此，市场出现了新股上市跌破发行价、增发股票没人要的被动局面此次IPO暂停，源于国有股减持，又终结于暂停国有股减持IPO暂停期间股市没有重新走 牛，IPO恢复后也没有大幅走低不过，市场倒是在一点上达成了共识：中国经济的发展离不开发达 的资本市场第五次暂停总计交易日：101 天A 股期间涨幅：-7.86%2004年8月26日-2005年1月23日♦暂停背景：2004 年12月，中国证监会发布了《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》 而在方案正式出台前，IPO被暂停一直以来，股票的定价，包括新股发行、增发的价格，都是按照监管层的“规定”操作新 股发行 20 倍市盈率定价这一“潜规则”的形成，源于长期以来管理层对扩大国有企业的融资规模并 且防止国有资产流失的考虑然而政府控制股票定价的行为，直接关系到证券市场利益分配的公平性 和资产配置的合理性而充分市场化的IP 0定价原则将有利于联通原本割裂开来的一、二级市场，还 市场以公正，制造更宽松的证券市场的发展空间和法律环境。

针对这一情况，《通知》规定首次公开发行股票的公司及其保荐机构应通过向机构投资者询 价的方式确定发行价格，询价应采用累计投标询价的方式应该说，这一规定的出台体现了市场发展的要求，标志着中国首次公开发行股票市场化定价 机制的初步建立，对提高市场配置资源效率、推动资本市场的稳定发展发挥了重要作用在这一次IPO暂停之前，双鹭药业搭上了 “末班车”：2004年8月18 日，中国证监会发布 的《关于核准北京双鹭药业股份有限公司公开发行股票的通知》（证监发行字[2004]140号）称，核准 公司向社会公开发行人民币普通股股票1900万股直到2005年1月，华电国际的发行，宣告暂停三个多月的IPO重新启动2005年1月12 日证监会公布的《关于核准华电国际电力股份有限公司公开发行股票的通知》（证监发行字[2005]2 号）称，核准华电国际向社会公开发行人民币普通股股票不超过7.65亿股，其中，向中国华电集团公 司配售不超过1.96亿股2005年2月 3日，华电国际在上海证券交易所正式挂牌交易♦市场影响：这次IP0暂停时，A股仍处在2001年以来的熊市当中暂停期间，A股市场虽然也出现了多 次反弹，但是下降趋势十分明显，市场再度创出新低。

由于新的询价制度对当时的股价形成不小的冲 击，扩容也对市场造成一定影响，因此IPO暂停并没有给股市带来强势逆转，新股发行重启后，大盘 出现了短暂的反弹，上证综指从1180点附近反弹至1300点之上，但这次的反弹持续时间不到两个月 就结束了♦点评：这一次的IP0暂停，虽然并没有给市场带来转折，但是对市场的长期发展和制度完善起到了 很重要的作用，特别是询价制度给了市场和投资者更多地尊重，流通股股东在证券市场拥有了更大发 言权同时，这一轮改革给予了中小投资者以和机构投资者相对对等的申购条件《通知》要求发 行人及其保荐机构在累计投标询价完成后，应将其余股票以相同价格按照发行公告规定的原则和程序 向社会公众投资者公开发行个人投资者在此后将能够搭上机构研究的便车，以与机构投资者相同的 价格申购新股第六次 暂停总计交易日：264天A 股期间涨幅：+49.53%2005 年 5 月 25 日-2006 年 6 月 2 日♦暂停背景：这是 A 股历史上，新股发行暂停时间最长的一次，因为股改的启动，新股发行暂停了一年股权分置改革是彼时我国资本市场一项重要的制度改革经国务院批准，中国证监会于 2005 年 4 月 29 日发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布启动股权分置改革试 点工作。

开弓没有回头箭”对于股改，时任中国证监会主席尚福林这样表示同时，根据《若干 意见》的总体要求，试点工作按照“市场稳定发展、规则公平统一、方案协商选择、流通股东表决、 实施分步有序”的操作原则进行当时，有交易所领导称，当完成股改的上市公司市值超过总市值的 50%之后，证券市场新的 定价机制可能就形成了政策非常明确地指出IPO和再融资要等股改之后进行，这需要两个条件，一 是市场的稳定，二是完成股改的上市公司市值超过总市值 50%，否则没有新的定价机制♦市场影响：由于股权分置改革，IPO暂停了一年时间这一轮空窗期开启后不久，上证综指跌至历史低 点 998 点，而当空窗期进入尾声时，股指开始大幅度回升，新的牛市随之来临2006年6月5日，新老划断第一股中工国际招股，虽然导致了短期市场的回落，股指也从 1700点附近最低回落到1512点，但随后很快就创出新高，此后更是一路上涨到6000点之上，A股最 终迎来了史上最大一轮牛市♦点评：随着市场化改革的逐步推进，想用停发新股来救市，效果已越来越不明显而此次重启 IPO 后，由于宏观经济和上市公司业绩继续保持健康增长势头，加之股改和汇改的制度改革红利，股市在 此期间走出了空前的牛市，这也再次表明，新股发行与否对市场的影响只是短期的，绝不能改变市场的大趋势。

第七次暂 停总计交易日：191天A 股期间涨幅：+43.09%2008 年 9 月 16 日-2009 年 7 月 10 日♦暂停背景：2008 年9月，在寻找买家未果后，曾为美国第四大投资银行的雷曼兄弟公司递交破产保护 申请消息一出，美元和美国股指期货齐声下跌2008 年9月15日纽约股市开盘后三大股指均大幅 下跌近 3%在欧洲方面，当天德国法兰克福、英国伦敦和法国巴黎等地股市主要股指也大幅下跌， 跌幅一度均超过 4%在亚太地区，新加坡股市海峡时报指数下跌 3.27%，印度孟买股市敏感 30 指数下跌 3.35% 澳大利亚悉尼股市主要股指下跌 1.8%当时有分析认为，当天日本、韩国和中国香港等地股市因公 假日休市，否则亚太地区主要股市跌势会更加明显A股市场方面，9月18 日，大盘最低见1802.33点在此背景下，IP0暂停♦市场影响：在此次IPO暂停期间，受金融危机等多重因素影响，A股在经历了 6124点的疯狂之后一路 下行，至2008年12月时已经下跌了1年多，股指最低1664点进入2009年后，市场一度走出2008 年至今最大的一波反弹行情2009年7月10 日,桂林三金、万马电缆在深交所挂牌交易——IPO在自2008年底暂停半年 多后重启，上证指数当日最高触及3140点，并助推股指在1个月后站上3478点。

但此后不久，股市 一路阴跌，多次徘徊在2000点附近♦点评：此次A股市场的暴跌，有人说是因为新股大量发行造成的，有人说是因为全球金融危机造成 的，也有人说这是股市“疯狂”之后必然会出现的一个现象其实，归根到底，股市是国民经济的晴 雨表，影响股市的最基本因素是宏观经济基本面同样，国民经济的发展也离不开一个稳定健康的资 本市场停止资本市场的融资功能，相当于自废武功当然，在新股发行过程中，存在的问题同样需 要重视，市场化改革的方向不能变因此，IP0的暂停常常伴随着新一轮新股发行制度的改革，2009 年 5月，中国证监会发布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》，向社会公开征求意见，拉开了新一轮中国股市新股发行体制改革大幕第八次暂停总计交易日：待定A 股期间涨幅：尚无法统计2012 年11 月16 日至今♦暂停背景：此次IPO暂停，虽然监管层一直没有明确表态，但事实证明，IP0确实是处于暂停状况这 一次IPO暂停原因也是多方面的其中一个原因，是从2009年8月开始，A、B股一路下跌，连续3年成为主要经济体表现最 差市场，而深受金融危机影响的欧美国家股市反而率先走出低迷，股指连创新高另外一个重要的原因，就是监管层开展了号称史上最严的IPO公司财务大检查，以挤干拟上 市公司财务上的“水分”。

2012 年12月 28日，中国证监会发布《关于做好首次公开发行股票公司 2012 年度财务报告专项检查工作的通知》，通知要求各中介机构在开展 2012 年年度财务资料补充和信息披露工作时， 应严格遵守现行各项执业准则和信息披露规范要求，勤勉尽责，审慎执业，对首发公司报告期内财务 会计信息真实性、准确性、完整性开展全面自查工作并要求保荐机构、会计师事务所应在 2013 年 3月 31日之前将自查工作报告报送中国证监会2013 年1月 29日，中国证监会又发布了《关于首次公开发行股票公司 2012 年度财务报告 专项检查工作相关问题的答复》，称如果确实出现在3月 31日前无法提交自查报告的情况，根据证 监会审核流程，发行人和保荐机构可提出中止审查申请，待其提交自查报告并经审核后，证监会仍将 对该部分企业按比例组织抽查2013 年4月，首批30家抽查企业产生；6月，再次产生10家抽查企业♦市场影响：A股市场IPO暂停后，指数在创出所谓的1949点的“解放底”后，开始为时两个月的反弹， 以美丽中国概念和城镇化建设概念为首的相关个股领涨两市今年春节过后，由于对IPO重启的担忧 及国外热钱回流的影响使指数再度调整。

随着第两轮IPO自查的进行，指数在5月出现小幅反弹，但 由于经济数据的不理想以及IPO重启时间窗口的临近，指数近日出现快速下跌，一举击穿年线及半年 线支撑♦点评:任何一个市场都不可能只涨不跌或者说是只跌不涨融资是资本市场的功能之一，通过行政 之手，来人为地控制新股的发行节奏，使市场失去融资这一功能，显然是行不通的，新股的发行节奏， 理应由市场来把握同时，还要理顺各方的关系，让市场回归理性2013 年6月7日，中国证监会公布了《中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意 见（征求意见稿）》，开启新一轮的新股发行体制改革业界认为，本轮改革有别于以往若干次改革尝 试，将是证监会成立以来最彻底的一次新股发行市场化改革同时，这一轮改革提出将从五个方面入手，内容包括推进新股市场化发行机制；强化发行人 及其控股股东等责任主体的诚信义务；进一步提高新股定价的市场化程度；改革新股配售方式；加大 监管执法力度，切实维护“三公”原则可以预期的是，这些监管措施和监管执法力度所形成的“组合拳”，将会进一步推进新股发行的市场化改革，朝着更为健康的方向发展证券日报 侯捷宁 朱宝琛）责任编辑:刘佳）。